Pochi sanno come funzionano gli ETF, uno degli aspetti più fondamentale è la modalità di replica. Gli ETF passivi replicano un benchmark, un indice di riferimento fornito da diversi providers come CBOE, Bloomberg, MSCI o S&P Dow Jones Indices. L’obiettivo del gestore è allineare le performance total return del fondo a quelle dell’indice minimizzando il tracking error.
Le 4 modalità di replica
Ci sono 4 modalità per replicare un indice, ognuna con differente accuratezza e costi. Queste modalità si distinguono in due macrocategorie: replica fisica e sintetica. A loro volta suddivise in replica fisica completa e a campionamento e in replica sintetica funded e unfunded.
Queste modalità di replica sono comuni anche a Exchange Traded Commotidities (ETC) e Exchange Traded Notes (ETN).
Replica Fisica Completa (Full Replication):
Questa modalità prevede che il gestore acquisti tutti i titoli inclusi nel benchmark rispettado i pesi fissati. La performance è quindi in linea, ma vengono poi dedotti i costi di gestione. Questa metodologia è efficace per indici composti di titoli liquidi e in numero non elevato per ottimizzare i costi di transazione. Al gestore sono infatti richiesti continui ribilanciamenti che generano costi che aumentano il tracking error e riducono le performance dell’ETF.
Replica Fisica a Campionamento (Sampling):
Il campionamento consiste nell’acquisto di un certo numero di titoli scelto all’interno dell’indice di riferimento. L’obiettivo è creare un portafoglio con un numero ridotto di titoli ma sufficientemente rappresentativo ottimizzando i costi di transazione. Se il campionamento non è efficace il tracking error può essere molto elevato. Per ridurlo il gestore può generare ricavi aggiuntivi ricorrendo a operazioni di prestito dei titoli che l’ETF detiene in portafoglio, questo però comporta l’emergere di un rischio di controparte dovuto alla possibilità di insolvenza del soggetto a cui sono stati prestati i titoli.
Replica Sintetica unfunded (swap-based):
La replica del benchmark avviene attraverso l’investimento in un paniere di titoli sostitutivo e l’ingresso in un contratto swap con una controparte selezionata dal gestore. Questa riconosce all’ETF le performance dell’indice di riferimento al netto del costo dello swap in contropartita del rendimento del paniere sostitutivo. Il paniere scambiato è composto da titoli differenti dai componenti del benchmark, ma poiché i rendimenti vengono scambiati, questo non influisce sulle performance dell’ETF. La normativa UCITS limita l’esposizione in derivati con una singola controparte a non più del 10% del NAV per tutelare gli investitori.
Replica Sintetica funded (swap based):
In questa modalità l’ETF stipula un contratto swap con una controparte a cui trasferisce però il denaro derivante dalle sottoscrizioni ottenendo in contropartita la performance del benchmark al netto del costo dello swap. Il 100% del patrimonio del fondo è investito in contratti swap e l’ETF non deve sostenere i costi di gestione del paniere sostitutivo. Il rischio di controparte dello swap è mitigato dalla presenza di un collaterale depositato presso una banca terza con un pegno a favore dell’ETF da esercitare in caso di default. In Europa la normativa UCITS impone alcuni requisiti a cui la controparte swap deve attenersi nella costituzione del collaterale riguardo la tipologia di attivo, la liquidità e la diversificazione.
Le modalità di replica sintetica sono utilizzate quando il benchmark ha molte componenti o rappresenta un mercato poco liquido e di difficile accesso perché consentono di ridurre il tracking error e i costi di transazione derivanti dal ribilanciamento. Tuttavia, espongono i possessori delle quote a un rischio di controparte relativo allo swap in misura pari alla differenza fra il valore del NAV e il valore del paniere sostitutivo o del collaterale.
Se vuoi approfondire
ETF Securities. ETPedia, The educational guide to Exchange Traded Products (ETPs)
J. Hill, D. Nadig, M. Hougan, D. Fuhr (2015), A Comprehensive Guide to Exchange traded Funds (Etfs)
McCaffrey M., An Introduction to Swaps, investopedia.com
Richard A. Ferri (2010), The ETF book: all you need to know about exchange-traded funds. John Wiley & Sons.
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